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 (601318)  -  行业分析

 
 
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≈≈中国平安601318≈≈~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~(更新:17.05.12)
[2017-05-10]保险行业:投资价值分析
    ■国信证券
    行业格局:优势集向传统龙头                                              
    寿险:渠道-产品-盈利模式-估值                                           
    财险:承保利润变的尤为重要                                              
    如何赢得估值溢价                                                        
    上市险企投资价值分析                                                    

[2017-05-09]非银行金融行业:税优商业健康险再添保险股2017助力-简评
    ■中信建投
    事件:                                                                  
    税优商业健康保险正式推广到全国实施                                      
    2017年4月28日,财政部,税务总局和保监会联合出台《关于将商业健康保险个人 
所得税试点政策推广到全国范围实施的通知》(财税〔2017〕39号)的通知。通知规  
定,对个人购买符合条件的商业健康保险产品的支出,允许按每年最高2400元的限额  
予以税前扣除。7月1号起,这一政策推广至全国范围。                            
    税优政策                                                                
    1、对个人购买符合规定的商业健康保险产品的支出,可以在当年(月)计算应纳 
税所得额时予以税前扣除,扣除限额为2400元/年(200元/月)。                   
    2、单位统一为员工购买符合规定的商业健康保险产品的支出,分别计入员工个人 
工资薪金,视同个人购买,按上述限额予以扣除。                                
    3、2400元/年(200元/月)的限额扣除为个人所得税法规定减除费用标准之外的  
扣除。                                                                      
    2400元/年(200元/月)为扣除的最高限额,不超过限额标准的,按实际发生额扣 
除,超过限额标准的,按标准扣除。                                            
    符合规定的商业健康保险产品需要具备的条件                                
    1、健康保险产品采取具有保障功能并设立有最低保证收益账户                 
    的万能险方式,包含医疗保险和个人账户积累两项责任。                      
    2、被保险人个人账户由其所投保的保险公司负责管理维护。                   
    3、被保险人为16周岁以上、未满法定退休年龄的纳税人群。                   
    适用的被保险人                                                          
    1、对公费医疗或基本医疗保险报销后个人负担的医疗费用有报销意愿的人群。   
    2、对公费医疗或基本医疗保险报销后个人负担的特定大额医疗费用有报销意愿的 
人群。                                                                      
    3、未参加公费医疗或基本医疗保险,对个人负担的医疗费用有报销意愿的人群。 

[2017-05-09]非银金融行业:十年期国债收益率创年内新高,积极看好保险板块-动态报告
    ■东北证券
    市场回顾:非银金融行业周跌3.04%,跑输沪深300指数1.38个pct.。券商/保险/ 
多元金融本周分别实现-4.01%/-1.44%/-2.84%收益。                           
    券商:                                                                  
    两市日均成交额4306.73亿元环比回落0.63%,周度换手率为2.89%;期末两融余 
额9136.68亿元环比减少0.13%,占A股流通值2.29%;投行业务募集资金152.53亿元  
,其中首发9家。金融强监管超出预期,市场分歧加大,券商板块破位下跌,年初至今 
跌幅达8.63%,甚至超过创业板(-7.33%)的跌幅;但一季报显示上市券商合计净利 
润同比+8.8%,1-4月24家上市券商净利润同比-0.67%,我们认为市场或过度悲观。  
当前大型券商的P/B仅为1.4倍左右,建议关注广发(上市以来现金分红率44.27%领跑 
上市券商、项目质地优良储备充足,年初至今IPO承销70亿业内领跑,报审家数行业第 
一)、海通(综合金融收获成果+集团化战略再下一城)、华泰(经纪业务龙头地位巩 
固,P/B仅为1.37倍)和国金(定增价格倒挂超20%,考虑到2月再融资新政,安全边  
际较高)。                                                                  
    保险:                                                                  
    10年期国债到期收益率周涨9.2BP报3.559%,再创年内新高,750日移动平均线下  
行0.4个BP至3.3323%,较年初下行13个BP。上市险企一季报和年报披露,寿险聚焦个 
险价值渠道,业务增质增量。行业回归保障,安邦人寿保险被暂停新产品申报三个月  
,资产驱动负债模式面临挑战,上市险企价值成长模式优势凸显。我们上调17年上市  
险企新业务价值增速至25%,长端利率稳步上行,负债成本加速下滑,行业监管利好  
长足发展,保险板块年内高点可期。建议关注新华保险(转型初显成效+股价跌至近半 
年来低位+年报内含价值超预期)、中国平安(互联网转型成效显著亟待估值修复+A股 
股价倒挂H股)。                                                             
    多元金融:                                                              
    信托行业受益于政策法规、基本面改善等因素,行业整体有着“质”与“量”的  
双向提升。信托业务结构也不断优化,单一资金信托规模占比下降至50%,主动管理  
转型趋势明显,综合信托报酬率为0.73%,创下2014年以来的新高,0.58%不良率低  
于银行平均坏账率。个股方面,我们推荐爱建集团(均瑶入主、产融结合,华豚举牌  
直指第一大股东)和安信信托(行业龙头主动管理行业领先、民营体制灵活)        
    风险提示:股市下行带来估值、业绩双重压力。                              

[2017-05-09]保险行业:4月保费前瞻,增长势头依然强劲,继续推荐新华
    ■招商证券
    我们预计,4月份主要上市公司个险新单保费增长趋势不变,平安继续领先、国寿 
垫底;我们预计各公司NBV继续保持强势增长                                     
    短期A股回调对2017年EV增速影响有限,十年期国债收益率反弹利好寿险股       
    我们维持2Q板块保持波动的观点,较好的时点或在6月尾,但投资者在目前时点依 
然可以配置低估值的价值股。依然推荐价值股新华和PICC4月增长依然维持强势,主要 
上市公司NBV均将保持强势增长                                                 
    我们预计4月份行业整体增长趋势延续不变,强势公司依然强势。在个险期缴新单 
方面,我们预计,今年前4个月,平安/太平/太保/新华/国寿的新单保费同比增长分别 
为70%/70%/50%/45%/25%;在银保期交新单方面,我们预计,今年前4个月,平安 
/太平/新华/国寿的期缴新单保费同比增长分别为120%/100%/50%/40%。总体来看  
,新单保费快速增长主要原因是各公司代理人数较去年同期有较大的增长和保障型产  
品越来越受欢迎。分公司来看,平安、太保和太平增速依然领先;新华转型效果显著  
,已经完全甩掉了银保趸交的包袱,且个险期缴新单每个月都保持了高速稳健的增长  
;国寿新单结构有所改善,但由于基数原因,整体增速慢于同业。我们估算,今年前4 
月,平安/太平/太保/新华/国寿的简单计算的标准保费(APE,期缴新单+趸交新单/10 
)同比增速分别为70%/70%/50%/25%/22%。我们推断太保、新华和国寿的新业务  
边际将有显著改善,推动前四月NBV增速超过标准保费的增速。需要特别指出的是,新 
单期限进一步拉长和健康险占比进一步提升,新华保险新业务利润率提升或将超预期  
,其NBV增长大概率超过我们目前的估算水平。                                   
    短期A股回调影响有限,十年期国债反弹新高有利寿险公司                     
    近期A股在管理层去金融杠杆的背景下出现了显著回调,导致投资者担心保险公司 
投资收益率或低于预期。我们认为投资者不必过分担心这一问题,原因如下:1)A股  
回调对2017EEV影响相对有限,我们测算,A股回调10%,对太保/国寿/平安/新华/太  
平的内含价值影响分别为-0.7%/-1.2%/-1.5%/-2.3%/-2.3%;2)我们认为寿险行 
业正在增加其业务中的非利差部分,未来将逐步改善其盈利结构,越来越多的投资者  
会将其作为价值改善型板块看待,而不仅仅是作为贝塔类股票对待。在固定收益方面  
,近期在金融去杠杆的背景下,中国十年期国债收益率反弹至3.6%,较3月底上升30b 
ps左右,利好寿险公司的资产再配置,也对寿险公司估值有正向支持。              
    推荐买入价值股新华和PICC                                                
    目前中资寿险公司平均估值水平为0.75倍2017EP/EV,低于上市以来平均水平1.2  
个标准差,估值吸引。我们维持在4月初的策略报告《动乱时节,稳守待攻》中的观点 
,认为2Q17依然是以震荡为主,更好的时间点或者6月尾(美国加息尘埃落定、寿险公 
司半年报或超预期)。在目前时点来说,我们认为长线投资者可继续买入基本面在改  
善且估值具有吸引力的公司,继续推荐新华保险和中国财险。                      

[2017-05-08]保险行业:承保优化发展,投资收益率同比小幅提升-2017年1季度报告
    ■中银国际
    中银证券观点我们看好保险行业的基本观点维持不变,一是政策支持保险服务实  
体经济,保险产品和服务、包括资金在内的供给将更加丰富和完善,保险市场、保费  
增长点将更加丰富;二是公司寿险业务价值转型的战略延续,未来因保险业务本身带  
来的价值成长将更加稳定;三是更加多元化的投资手段及政策导向,有利于类固定收  
益等品种的投资,减缓传统固定收益投资的中长期压力。                          
    低利率依然是目前行业的制约因素,大型公司负债成本均保持在较低水平,且坚  
持价值发展道路,负债压力可控;中小型公司也在主动调整产品结构、控制负债成本  
。保险板块估值仍处于较低水平,中长期仍具备配置和相对收益价值,基本面改善及  
政策支持增则有更多上涨空间,建议关注阶段性机会。个股方面,建议继续重点关注  
低估值、业绩稳定、寿险新单增长强劲、高剩余边际留存、负债成本低、综合金融价  
值空间大的中国平安(601318.CH/人民币37.26,买入)。                            

[2017-05-08]保险行业:个险业务高增长,估值有望继续上行-16年报及17年一季报总结
    ■东莞证券
    2017年个险业务表现靓丽。2017年一季度上市险企延续了较好的承保状况,净利  
润增速高于上年同期,净资产普遍环比正增长。个险业务表现靓丽,个险新单高增长  
拉动寿险保费收入保持高增长,新业务价值高增长。2017年投资资产增长较快,投资  
收益率预计全年保持稳定。                                                    
    2016年净利润基本符合预期。受到投资收益同比大幅下降的影响,上市险企净利  
润除平安外均同比下滑,2016年四大上市保险公司实现归属净利润985.2亿,同比下降1 
4.5%。                                                                     
    内含价值高速增长,新业务价值增长表现十分抢眼。营销渠道寿险占比提升,新  
业务价值率高,退保率也在改善,寿险行业回暖迹象明显。一年新业务价值增长相比  
上年同期增速普遍有大幅提升,增速最高为太保和国寿,均达到56.5%左右,平安与  
新华分别也达到32.24%和34.8%,                                             
    净投资收益率上升,总投资收益率下降。2016年上市险企净投资收益率普遍上升  
,但总投资收益较去年普遍下降。从资产配置结构看,险资大类资产配置在2016年对  
权益类投资基本保持谨慎,固定收益类特别是非标资产占比有所上升。              
    估值仍有上行空间。近期保险股表现十分抢眼,4月下旬以来,市场持续调整,保 
险板块逆势上涨,目前上市险企2016年P/EV仅1.2-1.4倍之间,2017年P/EV在1-1.15倍 
之间,估值水平有所上行,但仍在历史较低区间。                                
    投资策略:随着上市险企价值转型深入,个险新单业务均迎来高速增长,拉动保  
费收入高增长,承保端向好,利率上行在一定程度上缓解投资压力。从外部环境看,  
虽然监管趋严但对大型险企偏利好,保险业前景仍然看好,当前保险股估值仍然合理  
,有望继续上行,维持行业谨慎推荐评级。                                      

[2017-05-07]非银金融行业:保费结构持续改善,继续看好保险股趋势性行情-周报
    ■中泰证券
    核心观点:我们认为当前时点保险行业底部配置价值凸显,看好保险行业趋势性  
行情机会。我们从长期、中期两个视角审视目前保险股的逻辑:长期视角的核心是寿  
险利源中死费差占比逐渐提升,利差占比逐步下降之下,保险公司将更接近于永续成  
长型类消费公司(销售保单),而不再简单把保险公司看做是销售保单的资产管理公  
司,从而受周期(利率、投资环境)影响减小,可以给高估值;另外,中期逻辑的核  
心是保险公司利差改善。                                                      
    券商数据:本周两市日均股基成交额回落至4688.46亿元(周环比-1.6%);     
    截至5月4日,两融余额上升至9136.68亿元(月初为9222.30亿元);            
    截至4月28日,证券市场交易结算资金余额达1.21万亿元(周环比-6.1%),市场 
累计投资者人数1.24亿人,其中新增35.46万人,环比上升2.0%;5月第一周IPO发行  
金额61.98亿元(周环比+36.0%),发行单数为10单,今年累计IPO发行金额892.42亿 
元,发行单数为181单,发行金额、发行单数分别为去年同期4.29倍以及3.77倍,IPO  
发行确定性提速有力提振券商业绩。投资要点:我们认为当下券商整体受监管政策影  
响波动较大,整体处于估值低位,大券商平均交易1.41X2017EPB,估值参考系中信证  
券目前交易1.25X2017EPB,向上弹性与空间远大于向下情形,监管政策依法从严,二  
级市场波动,券商四月业绩整体下滑,截至5月5日,已发布23家上市券商(含江海证  
券)合并口径(合计营业收入100.29亿元,环比-47.0%,同比-14.3%(剔除一创、  
华安、江海三家无同比数据,下同);                                          
    合计净利润37.39亿元,环比-64.2%,同比-22.0%。                         
    保险数据:保险行业2017年一季度数据公布,行业累计原保险保费收入15866.02  
亿元(同比+32.5%)继续保持较快增速,增长主要由人身险贡献,其中传统型寿险11 
631.45亿元(同比+37.5%)、健康险1599.82亿元(同比+36.9%)高速增长,保护投 
资款(主要为万能险)为2313.43亿元(同比-61.2%),原保费收入占比下降至14.6  
%(去年同期为49.8%);                                                    
    投连险独立账户新增交费82.62亿元(同比-72.7%)。投资要点:我们认为保险  
公司向好逻辑继续演绎并逐渐体现在定期报告的数据中,继续坚定看好保险股中长期  
趋势性行情。一季报中我们看到寿险保费收入保持高增长,结构转型效果继续显现,  
预计NBV增速继续保持高增长:平安、人寿、太保、新华(以下顺序同)一季报寿险保 
费收入增速分别达37.1%、22.1%、43.1%、-20.0%,除新华主动压缩银保渠道首年 
趸交保费(同比-99.8%)使保费增速负增长之外,其余保持高增长;保费结构改善, 
个险新单保费、期缴、长期期交保费占比进一步提升,人寿首年期缴、十年期及以上  
首年期缴占新单保费占比提升至45.2%、16.8%。                                
    投资建议:坚定看好保险股趋势性行情,目前估值低安全边际高,四大保险公司  
目前对应于2017年的PEV目前仅为0.8-0.9水平处于历史低位。                      
    看好低估值并且基本面逻辑通畅的保险股的配置价值,低估值保费结构改善程度  
角度建议关注平安、太保,利率对股价弹性逻辑建议关注人寿、新华。建议从两个维  
度关注券商股,第一是资本金实力雄厚、估值可靠性高的、投行项目储备丰富的大券  
商,如中信证券、国泰君安、海通证券、华泰证券,第二是弹性足、事件驱动型中小  
券商,如投行业绩弹性高、定增过会价格倒挂的国金证券,以及国元证券等。多元金  
融关注信托、创投行业基本面边际变化下的行业和个股机会,建议关注安信信托、经  
纬纺机、爱建集团、鲁信创投。                                                
    风险提示:二级市场持续低迷;金融监管发生超预期变化。                    

[2017-05-07]非银金融行业:个险新单保费增速强劲,坚定推荐保险!-周报
    ■东吴证券
    1、预计代理人数量爆发+中产消费升级推动新业务保费保持高增长,我们预测:1 
-4月新单同比+35%(国寿/平安/太保/新华分别-10%/65%/45%/35%)。1)国寿专 
注于业务结构调整+主动降成本,缩量增质(预计期缴新单保持增长);2)新华个险  
新单增速回升,战略转型开始兑现;3)个险新单高增速+产品端主动降成本,寿险行  
业高景气持续。                                                              
    2、偿二代政策红利释放,寿险EV增长换挡提速。中国16年正式切换至偿付能力二 
代体系,利好大公司:利润提前释放+杠杆空间加大。预计未来寿险EV每年增速中枢将 
由偿一代下的19%换挡提速至22%,偿二代改革释放的巨大政策红利开始兑现。      
    3、利率上行利好实际现金流,会计处理短期扭曲资产负债表。市场利率上行,以 
市价计量的(可供出售和交易性)债券账面价值下降,直接导致保险净资产缩水,事  
实上利率上行对保险的实际现金流带来确定性改善,会计净资产承压仅仅是会计准则  
的缺陷造成的扭曲(会计准则对保险资产和负债端的会计处理完全不同),不代表保  
险公司的价值下降。                                                          
    投资建议:目前行业估值仅0.9倍17PEV,历史低点,安全边际很高,我们认为保  
险的合理估值水平>1.2X17PEV,伴随利率拐点+业绩拐点,继续坚定推荐保险板块趋势 
性机会。                                                                    

[2017-05-07]保险行业:投资权益比例继续走低,万能险监管持续加剧-月报201703期
    ■浙商证券
    投资权益比例继续走低,万能险监管持续加剧                                
    2017年3月底,险资运用余额140736亿元,环比增长0.87%,占总资产的86.97%  
。其中银行存款、债券、股票和证券投资基金、其他投资分别占比16.77%、32.99%  
、12.73%和37.50%。截止3月底,银行存款余额下降8.54个百分点;险资投资权益比 
例为12.73%,3月环比下降0.25个百分点。债券和其他投资仍占比最大,环比增幅分  
别为2.78%和6.47%。                                                        
    5月5日,保监会叫停了正在向保监会申请备案的安邦人寿“安邦长寿安享5号年金 
保险”、“安邦e起赢两全保险(万能型)”两款产品,并禁止安邦人寿新产品备案三 
个月,对于已承保客户,保监会要求安邦做好后续客户服务工作。出于监管导向,这  
将使得在售也大打折扣。                                                      
    保险股一季报亮眼,推荐继续增加配置                                      
    从整体上来说四大上市保险公司今年一季报的业绩超过业内预期,当前股价相对  
于2017年的PEV在0.9倍到1.0倍之间,经过上周的股价上涨之后我们仍然认为保险的股 
价仍被低估,投资安全边际极强,建议继续配置。个股推荐按照弹性顺序:华(新华  
)人(人寿)安(平安)太(太保)                                            
    虽然未来国债收益率的走势仍然存在较大的博弈,这将影响保险公司的长期投资  
收益率,但是2017年的总的投资收益率好于去年,固收类的投资收益率依靠另类投资  
非标业务有望超过5%,考虑到2017年寿险的负债成本有所下降,利差预期改善逻辑不 
变。虽然补提准备金影响仍未接触,但二季度以后影响基本结束,将影响保险股的利  
润释放周期。所以在今年的市场利率提升的大环境下,我们推荐受利率影响弹性更好  
的纯寿险公司,首推新华保险(价值转型坚决,小市值)。                        

[2017-05-06]保险行业:保险姓保强调本业,上市险企更显稳健-一季度保费数据点评
    ■广发证券
    三月保费数据公布,保费保持稳健增长                                      
    保监会公布一季度保费情况,寿险保费实现1.32万亿元,同比增长37.24%;财险 
保费实现2635.2亿元,同比增长12.69%。总体来看一季度保费保持平稳增长。在经历 
严监管后,保费的潜在需求并未受到较大冲击。                                  
    相反,随着行业回归长期,我国原本压抑的巨大保障市场反而会更加突出。      
    近期健康险试点全面推进,未来国家对保险商业支柱策重视也在不断增强,人民  
健康保障意识的提升有望激发保障性市场的刚性需求。                            
    可运用资金规模创新高,非标占比再提升                                    
    一季度行业可运用资金规模首次突破14万亿元,同比增长17.34%。银行存款2.36 
万亿元,占比16.77%;债券4.64万亿元,占比32.99%;股票和证券投资基金1.79万  
亿元,占比12.73%。值得注意的是,其他类资产规模5.28万亿元,占总投资资产比例 
爬升至新高的37.5%,预示着后资产荒时期,非标资产配置仍是险资抵御低收益率的  
必要手段之一。                                                              
    万能险规模持续下滑,中小险企失去优势                                    
    一季度四家上市公司保户新增投资款占总保费比例,除平安、国寿有所上升,新  
华、太保持续下降,但总体上看四家的占比均较低,维持在17%以下。反观此前部分  
举牌凶猛的中小保险公司,自监管加强后,万能险规模占比出现断崖式下跌。以安邦  
、前海、珠江人寿三家为例,万能险占总保费规模由16年底的35%-65%降至今年一季 
度的0.35%-5.66%,几乎失去绝大部分保费支撑。类似中小保险在强监管环境下一季 
度保费增速明显停滞,宣告靠理财产品积聚的弯道超车模式面临困境。              
    投资建议                                                                
    一季度保费表现稳健,监管震荡无碍行业朝阳属性,回归长期更加彰显专注保险  
本业公司价值。中国人寿、中国太保、中国平安、新华保险一季度寿险保费市场占比  
分别为18.61%、5.66%、11.45%、2.82%,合计占比38.54%,较16年底市场份额出 
现明显回升。行业强监管下强者恒强格局有望实现。一季度上市险企合计市场份额较2 
月出现提升,说明强压环境下,大型险企优势开始显现。目前行业17年估值0.94倍P/E 
V,考虑估值弹性推荐顺序:中国人寿、中国太保、新华保险、中国平安。           
    风险提示                                                                
    利率波动超预期等。                                                      

[2017-05-05]保险行业:业绩持续改善,坚定看好寿险-定期报告
    ■招商证券
    一季报业绩超预期。四家上市险企17Q1合计实现归母净利润330.39亿,同比增长9 
.6%,其中国寿61.49亿(+17.1%)、平安230.53亿(+11.4%)、太保20亿(-9.0% 
)、新华18.37亿(-7.9%),全年业绩可期。                                   
    一季度寿险、财险保费均保持增长势头。寿险方面,国寿、平安、太保和新华17Q 
1原保费增速分别为+22%、+38%、+43%和-20%,在强监管和回归保障的大环境下保 
持较快增长。财险方面,人保、平安和太保保费增速分别为+8.7%、+23.2%和+1.7% 
,平安一枝独秀得益于非机动车保费同比暴增126%。                             
    寿险业务结构持续改善,期交和代理人渠道占比持续提升。国寿首年期交保费在  
长险新单保费中的占比达49.85%,同比提升5.45pct;平安其中代理人渠道新业务规  
模保费658.4亿元(+62.2%),银保期交新业务保费27.7亿元(+128.9%);太保寿  
险的代理人渠道保费占比已达90%,其中期交保费占比超过90%;新华个人渠道份额  
由2016年底的65.3%大幅提升至78.1%,个险和银保趸交保费同比分别减少34.2%和9 
9.8%、首年期交保费分别增长46.9%和49.6%。                                 
    准备金增提压力趋势降低、投资端持续回暖。影响利润的主要原因仍然来自传统  
准备金增提和投资收益两部分:(1)17Q1的750天移动平均国债收益率曲线跟年初比  
下降了11BP(2016Q1下降6BP),折现率下降幅度扩大,受此影响一季度和二季度利润 
压力较大,三季度以后降幅收敛,预测全年下降25BP,利润压力减轻。(2)我们观察 
投资净收益、公允价值变动损益和其他综合收益来看投资情况,三者整体反应投资表  
现。投资净收益整体上同比正增长,公允价值变动损益整体同比由负转正,其他综合  
收益亏损同比大幅减少,其中两家甚至由负转正。环比2016Q4,三者也是整体上好转  
。                                                                          
    投资建议:维持行业推荐评级,基于:(1)2017寿险保费持续快速增长、业务结 
构持续优化,价值增长无虞;(2)2017准备金由于750国债收益率变化导致的增提压  
力三季度后逐渐收敛,18年出现拐点;(3)一季度考虑可供出售的综合投资收益大幅 
改善,Q2和全年持续改善可期。个股推荐:新华保险(转型加深下业务质量持续改善  
,价值快速增长)、中国平安(基本面扎实、业绩持续高增长)、中国人寿(寿险龙  
头、150万代理人保障产能提升)和中国太保(多元保险布局、寿险业务加速发展)。 
    风险提示:市场风险转型不及预期                                          

[2017-05-04]保险行业:个险新单大幅增长,利率上行影响中性-2017年保险股一季报综述
    ■安信证券
    2017年一季度寿险股领涨板块。2017年一季度保险股整体上涨(国寿+13%/新华+ 
8%/平安+5%/太保+5%,均为最高涨幅),其中中国人寿和新华保险在2月中旬率先  
达到最高涨幅,主要原因在于一方面2017年前两个月市场温和上行,上证综指在2月中 
旬达到最高涨幅5%,而纯寿险标的相对具有更大的弹性,另一方面2017年以来寿险保 
费稳健增长改善市场对寿险公司的业绩预期。                                    
    个险高增长改善业务质量。(1)个险业务成为保费增长重要驱动力。2017年一季 
度寿险个险新单保持高速增长(太保YoY+67%/平安YoY+62%/新华YoY+34%),我们  
认为主要原因在于寿险行业仍处于景气度提升周期,2017年险企营销员人数还持续增  
长,一季度平安营销员人数达到119万(YoY+27%),而2016年中国太保(YoY+35%) 
和新华保险(YoY+9%)营销员规模均稳健增长,预计2017年平安、太保、新华营销员 
规模增速均能超过20%,同时伴随着保险需求提升带来的人均产能增长(2017年预计  
平安YoY+16%/新华YoY+8%/太保YoY+6%),预计2017年个险新单能够维持高速增长  
(平安YoY+49%/太保YoY+45%/新华YoY+40%)。而中国人寿2016年营销员人数达到1 
49万人,同比增速52%,达到近年来峰值,凭借2016年规模较大的营销员队伍,我们  
预计公司一季度个险续期保费增速超过35%,全年来看,公司营销员队伍将保持温和  
增长,个险增速达到15%左右。                                                
    (2)业务结构优化推动NBV增长。上市险企在大力发展个险业务的同时,聚焦期  
缴业务和保障型产品,一季度上市险企期缴业务规模稳定增长(新华YoY+47%/国寿Yo 
Y+17%),占比持续提升(新华32%/国寿24%),并且保障型产品死差费差占比相对  
较高,能够提供更加稳定的剩余边际,预计2017年业务结构的持续优化将推动NBV稳定 
增长(平安YoY+35%/新华YoY+28%/太保YoY+24%/国寿YoY+20%)。               
    投资端改善但有分化。(1)险企投资端温和改善。2017年一季度上市险企投资端 
已兑现收益出现分化(平安YoY+21%/太保YoY+12%/国寿YoY+12%/新华YoY-17%), 
中国人寿和新华保险总投资收益率均维持在4.5%左右,四家上市险企投资端浮盈大幅 
改善,公允价值变动损益和其他综合收益情况整体向好,不过改善幅度有所分化。①  
公允价值变动损益方面,中国太保、中国人寿和新华保险公允价值变动损益均为正收  
益,而中国平安2017年一季度公允价值变动亏损0.8亿元,不过较之2016年同期亏损大 
幅减少;②其他综合收益方面,中国平安和新华保险一季度实现其他综合收益超过6亿 
元,中国太保和中国人寿虽然仍有浮亏,但较之去年同期相比浮亏大幅减小。(2)预 
计2017年总投资收益率将保持稳定。                                            
    预计中国平安将继续加强优先股的投资,2017年总投资收益率有望达到5.4%,中 
国太保固收类资产占比81%(QoQ-0.6pc),权益类资产占比13%(QoQ+1.4pc),其  
中股票和权益型基金占比6%(QoQ+0.7pc),资产配置结构基本维持稳定,投资风格较 
为谨慎,预计全年总投资收益率将在5.1%左右,新华保险注重非标投资(占比33%) 
,公司所投非标资产评级较高,信用风险可控,预计2017年总投资收益率约为4.9%, 
中国人寿预计将继续布局更为稳定的固收资产,总投资收益率有望维持在4.8%左右。 
    准备金计提仍使今年利润承压,但不影响今后利润分配。2017年准备金补提对当  
期利润带来的压力依旧存在,根据2016年敏感性测试,折现率下滑将使得上市险企净  
利润相应下滑(折现率-50bps,国寿-654亿元/新华-187亿元;折现率-10bps,平安-8 
9亿元;折现率-25bps,太保-124亿元),不过准备金的计提不影响公司利润总额,只 
影响利润的分配时间,我们预计750日国债收益率曲线将在2017年四季度达到底部3%  
,届时险企净利润迎来根本性好转。                                            
    目前估值已处于较低水平。2016年以来受到资本市场震荡以及低利率影响,目前  
板块2017年P/EV已降至0.9倍左右,较之2012年初下降幅度达到45%,已经处于五年来 
的低位,我们预计2017年随着保费规模整体趋势上行、投资端趋于稳定以及四季度准  
备金拐点出现等预期的叠加,保险股板块估值将企稳回升。                        
    个股推荐:中国平安/新华保险/中国太保/中国人寿。                         
    风险提示:宏观风险/市场风险/利率风险。                                  

[2017-05-04]保险行业:优惠政策全面铺开,健康险市场再扩容-跟踪报告
    ■广发证券
    健康险税收优惠全面铺开                                                  
    财政部近期发布通知,自7月1日起,将商业健康保险个人所得税试点政策推广到  
全国范围实施。通知明确,对个人购买符合规定的商业健康保险产品的支出,允许在  
当年计算应纳税所得额时予以税前扣除,扣除限额为每年2400元。单位统一为员工购  
买符合规定的商业健康保险产品的支出,应分别计入员工个人工资薪金,视同个人购  
买,按上述限额予以扣除。                                                    
    每年2400元的限额扣除为个人所得税法规定减除费用标准之外的扣除。          
    此前,2015年5月国务院已召开常务会议指出,发展商业健康保险,与基本医保衔 
接互补,可以减轻群众医疗负担、提高医疗保障水平,有利于促进现代服务业发展和  
扩内需、调结构。会议决定,借鉴国际经验,开展个人所得税优惠政策试点,鼓励购  
买适合大众的综合性商业健康保险。                                            
    对个人购买这类保险的支出,允许在当年按年均2400元的限额予以税前扣除。用  
政府与市场的合力更好托举民生。                                              
    推进长期业务,促进保障市场                                              
    我们认为,健康险税收优惠政策全国推广,将持续促进行业保费增长。          
    2016年全行业健康险保费收入合计约4042.5亿元,同比高增42%。从上市公司16  
年报数据显示,各家保险公司健康险及意外险占业务收入的比例在12.54%-20.9%。  
中国平安和中国太保分别设有健康险子公司。按照已有公开的纳税人数据进行线性预  
测,我们估计2016年全国纳税人数达到6500万人。保守假设健康险参与度在10%-30% 
,则行业新增保费规模在156-468亿元,占到16年健康险规模的3.8%-11.58%,将有  
力推动行业发展。                                                            
    投资建议                                                                
    健康险税收优惠政策试点实施一年多以来取得显著成效,健康险占比提升至16年  
底的13%。随着行业回归长期保障型产品,健康险的市场空间将继续扩大。利差占比  
缩减的同时,保障性产品死差费差价值率更高,优势更加突出。保险行业随着人民保  
障意识的不断提升,加速步入朝阳行业。                                        
    在国家政策扶持下,商业保险公司的战略地位进一步提升,保费市场在国十条指  
标完成前仍有巨大增长空间。健康险优惠政策的全国推广侧面反映试点地区的成功,  
也是突出商业保险补充性支柱的有力佐证。未来保险行业的价值将在政策、市场双重  
利好下进一步提升,维持对全行业推荐评级。                                    
    考虑当前弹性估值推荐顺序:中国人寿、中国太保、新华保险、中国平安。      
    风险提示                                                                
    利率波动超预期等。                                                      

[2017-05-04]非银行金融行业:保险业绩回暖、价值坚挺,市场波动加剧以稳为先-周报(4.24-4.28)
    ■中银国际
    证券:本周证券板块下跌0.4%,跑输非银板块,跑赢大盘。目前五家大型综合性 
券商平均市净率为1.45倍,处在估值底部区域,具有长期投资价值。我们从中长期的  
角度看好直接融资比例提升和居民大类资产配置结构调整进程中劵商的发展空间。大  
券商建议继续关注综合实力、战略前瞻性都比较强的华泰证券和中信证券;中小券商  
中,新理益入主之后业务扩容加速的长江证券,推动员工持股计划的国元证券;受益  
于东莞证券IPO推进的锦龙股份。                                               
    保险:1、本周保险板块上涨6.36%,跑赢大盘及非银板块;凭借价值稳定成长以 
及较低的估值支撑,在市场发生不利变动时,有很好的相对收益价值。2、2017年2月  
,全行业实现原保费收入11,902.81亿元,同比增长31.27%;其中,产险公司原保费  
收入1,654.40亿元、同比增长10.35%,寿险公司原保费收入10,248.40亿元、同比增  
长35.41%,万能和投连产品保费出现大幅负增长;股票和证券投资基金占比12.97%  
,较上年末下降0.31个百分点,占比较1月有小幅回升。3、目前行业监管环境仍以规  
范、整顿为主,部分中小公司在投资新规下,有调整股票配置的压力;大型公司相对  
竞争优势更加突出,保障型、期交业务增长良好,价值成长稳定,且负债成本压力相  
对较小。4、中国平安凭借综合金融、互联网金融的整体优势,以及保险业务的稳健发 
展,业绩相对稳定,建议重点关注;新华保险处于业务结构调整期,规模增速受到影  
响,估值修复空间大,同样建议关注。                                          
    多元金融:本周申万多元金融板块下跌0.68%,跑输大盘和非银板块。两会期间  
总理再度提及支持“双创”,对创投行业构成长期利好,建议重点关注创投类标的。  
同时建议继续关注信托、AMC板块和国企改革概念。重点推荐个股包括爱建集团(未来 
有持续资本运作预期;信托、租赁主业补充资本金后有望加速增长,内涵式增速每年2 
0%左右;估值仍处在相对低位,市值相对较小,上涨空间巨大)、安信信托(业绩持 
续高增长,对应17年PE不足15倍,向上空间仍较大)、经纬纺机(估值低,上涨空间  
较大,中融信托并表进程有望加速)等。                                        

[2017-05-04]保险行业:聚焦长期业务,重视上市险企价值-2017年一季报综述
    ■广发证券
    一季报业绩梳理,人寿平安表现良好                                        
    17Q1四家公司业绩公布,中国人寿、中国平安、新华保险、中国太保归母净利润  
同比变动17.1%、11.4%、-7.9%、-9%,净资产较年初变动1.8%、7.3%、4.2%、 
0.7%。人寿平安业绩超预期,主要得益于投资收益率回升和新业务价值积累、长期业 
务价值增长。人寿一季度实现总投资收益率4.5%,较去年同期提高0.84个百分点。中 
国平安一季度新业务价值增速高达60%。综合收益方面,中国平安综合收益继续保持  
增长,其余三家公司扭转上年综合收益为负的局面,反映当期投资业绩明显好转,优  
于去年同期。                                                                
    保费稳健增长,行业回归长期                                              
    一季度行业保费整体呈现持续增长态势,保费收入稳健增长,行业财产险、寿险  
保费增速分别为12.69%、37.2%。在行业监管趋严环境下,代表行业万能险规模的保 
户新增投资款增速明显放缓,一季度实现保费收入2313.42亿元,同比下降61%。四家 
上市公司中,国寿、太保一季度下降30%、3%,平安、新华同比增长18%、30%,增 
速下降明显。                                                                
    利差影响仍然明显,三差平衡需要时间                                      
    与2015年末对比,2016年末各家上市保险公司资产配置的最大共同点是对非标的  
资产配置比例上升,尤其对投资性贷款的配置比例上升较大、对定期存款配置比例下  
降。新华保险、中国太保、中国平安、中国人寿对非标的资产配置比例分别为39.30% 
、24.00%、27.90%、17.32%,相比去年分别上升了11.20%、4.60%、2.70%、2.0 
1%。截止16年末,新华保险、中国太保、中国平安、中国人寿对股票资产配置比例变 
化分别为-1.00%、-0.60%、-0.30%、0.84%,其净利润增长率分别为-7.87%、-9. 
05%、11.37%、17.10%,这说明当前利差对保险公司的财务影响依然显著。随着行  
业回归长期,利差费差死差的三差平衡急需要时间观察。                          
    保险贴现率继续下行,关注准备金计提                                      
    在利率下行的背景下,2017年一季度,750日国债收益率曲线继续下行,相较于20 
16年同期的下行幅度,本期的下行幅度更大,接近10个BP。按照目前利率走动趋势来  
看,保险公司准备金计提压力缓解仍需一段时日。一季度中国人寿明确披露,由于准  
备金贴现率计算方法调整,公司一季度减少税前利润132.89亿元。在长期业务回归和  
新贴现率计算法则下,保险公司准备金计提压力是否释放仍然需要观察。从几家标志  
性万能险产品收益率来看,目前保险负债端成本整体趋于平稳。                    
    投资建议                                                                
    中国人寿和中国平安得益于投资回暖,因此业绩表现超预期,而新华人寿和中国  
太保则因产品结构调整蓄势待发。随着行业回归保障,保险朝阳属性不改,上市险企  
价值有望得到进一步释放。对应17、18年行业P/EV估值为0.94、0.82倍,临近历史低  
点,持续对全行业推荐。考虑弹性估值因素推荐顺序:中国人寿、中国太保、新华保  
险、中国平安。                                                              
    风险提示                                                                
    利率波动超预期等。                                                      

[2017-05-04]非银行金融行业:强监管、控风险,规范投资、支持实体经济-《保险业支持实体经济发展的指导意见》点评
    ■民生证券
    一、事件概述                                                            
    5月4日,保监会发布《关于保险业支持实体经济发展的指导意见》,将从构筑实  
体经济风险保障体系、引导保险资金服务国家发展战略、创新保险服务实体经济形式  
、持续改进保险监管四方面重点发力支持实体经济发展。                          
    二、分析与判断                                                          
    四个方面15项措施,强监管、控风险,引导险资支持实体经济                  
    一是强化风险管控,包括动态调整投资资产的分类和资本要求,按基础资产属性  
实施穿透性监管;差异化监管,支持创新试点业务;加强风险预警,落实追责机制。  
    二是规范投资,引导险资服务“一带一路”建设、区域经济等国家发展战略,包  
括支持雄安新区、粤港澳大湾区等城市群发展战略;助力供给侧结构性改革,支持险  
资参与市场化债转股、PPP项目和重大工程建设。                                 
    三是为实体经济构筑风险保障,重点发展环境污染、食品安全等责任保险,推动  
个人税收递延养老保险试点政策出台实施,开展特色农产品保险、推进支农支小。    
    四是开展保险创新,助力扶贫,发展再保险和巨灾保险,研究开展专利保险试点  
,深化首台(套)重大技术装备试点。                                          
    监管趋严信号不断,连续发文剑指市场乱象、引导资金运用                    
    4月下旬以来,金融监管不断加强,保监会连续出台多分文件,从多个角度规范保 
险机构工作,加强监管防控风险。政策信号显示,今后一个时期加强保险监管、治理  
市场乱象、补齐监管短板和防范行业风险将是从严监管背景下的工作重点。          
    监管高压仍将持续,防风险、去杠杆为政策重点                              
    从严监管背景下,防控金融风险、引导金融机构有序去杠杆,仍然是近期金融领  
域的监管重点。预计未来一段时间,加强保险机构监管、防控保险行业风险、规范保  
三、风险提示:市场波动超预期;监管持续高压超预期。                          

[2017-05-03]非银金融行业:保险行业月度数据(2017M3)点评
    ■太平洋证券
    事件:5月3日,保监会公布保险行业2017年1-3月经营数据。                   
    点评:                                                                  
    原保险保费收入1.59万亿元,同比增长32.45%。2015、2016年前三个月原保费增 
速分别为20.4%、42.2%,今年增速有所下降单仍处于较高的增长水平。今年前两个  
月原保费增速为31.27%,较上个月累计保费增速提升1.18个百分点。从保费收入结构 
来看,寿险业务原保险保费收入1.16万亿元,同比增长37.50%;健康险业务原保险保 
费收入1600亿元,同比增长36.88%;意外险业务原保险保费收入233亿元,同比增长1 
8.27%;产险业务原保险保费收入2402亿元,同比增长11.50%。寿险业务增速较2月  
末提升3.2个百分点,产险业务增速创下了近22个月的新高。                       
    赔付同比增速为14.3%,下降至近四年月度最低水平。赔款和给付支出3305亿元  
,同比增长14.31%,占原保费收入的21%,较去年同期下降了3个百分点。寿险赔付  
支出同比增19%(去年同期为29%),健康险赔付支出同比增25%(去年同期为35%  
),财产险赔付支出同比增5.5%(去年同期增速为18%)。                       
    寿险公司未计入保险合同核算的保户投资款和独立账户本年新增交费2396亿元,  
同比下降61.79%。今年1、2、3月累计数据同比增速分别为:-53.8%、-61.4%、-61 
.8%,去年1、2、3月累计数据同比增速分别为181%、206%、210%。主要是高基数  
原因造成的,2015年3月底保户投资款新增当年累计1904亿,投连险独立账户新增当年 
累计值为122亿,今年前三月分别为2313亿、83亿。                               
    资金运用余额14万亿元,同比增长17.3%。保险资金运用余额比去年底增加了682 
5亿,较去年同期相比增加了2.1万亿,同比增速低于去年同期(21.2%),也低于今  
年1、2月份(同比增速分别为22.2%、20%)。从资产配置角度来看,股票和基金占  
比12.73%,较2月末下降0.64个百分点,也低于去年同期水平(14.03%)。         
    资金平均收益率为1.33%,较去年同期提升了0.13个百分点。                  
    投资建议:保险行业具有较高的安全边际;投资收益明显改善;                
    赔付支出压力减轻。建议加大保险股配置,五只保险标的全推荐。              
    风险提示:市场风险;信用风险;监管趋严。                                

[2017-05-02]保险行业:2017年一季度业绩回顾
    ■中金公司
    业绩总体符合预期                                                        
    四家A股上市保险公司和中国财险均披露了一季度业绩。整体来看:1)一季度行  
业净利润同比增长10%,主要受益于投资收益改善。寿险业务利润仍然受传统险准备  
金增提的负面影响,但我们估计从二季度开始影响将逐渐减弱。2)股东权益环比增长 
4%。                                                                       
    3)寿险业务势头强劲,总保费和年化保费分别同比增长25%和48%,估计能够推 
动新业务价值实现迅猛增长。4)财险保费增速稳健,同比增长12%,尤其是平安(+2 
3%)和中国财险(+9%)表现优秀。综合成本率为96.1%,维持在令人满意的水平。 
5)核心/综合偿付能力充足率均维持在远高于监管要求的水平。                    
    发展趋势                                                                
    对于寿险板块,我们预计传统险准备金增提影响将从二季度开始逐渐减弱,新业  
务价值增速将继续保持强劲(主要受益于年化保费增速迅猛)。对于财险板块,我们  
认为基本面已经触底回升,尤其是中国财险。                                    
    盈利预测                                                                
    维持全年盈利预测不变。                                                  
    估值与建议                                                              
    H股中,我们首推中国财险和中国人寿;A股中,我们首推新华保险和平安集团。  
维持各公司全年评级与目标价不变。                                            
    风险                                                                    
    宏观经济和股市差于预期。                                                

[2017-05-02]保险行业:流量退保率出现下降,现金流压力有所缓解-2016年度上市险企现金流分析
    ■平安证券
    上市险企发布2016年报,保费增长利润下降约四成                            
    上市险企已经发布了2016年年报,中国人寿、中国太保和新华保险保费收入分别  
同比增长18.25%、15.11%和0.63%,中国人寿和中国太保保费收入增幅均创近年来  
新高。利润方面主要受到投资收益下滑和准备金折现率的影响,三家上市险企净利润  
分别同比下降44.88%、31.99%和42.45%。                                     
    对于上市险企来说,现金流分析法更为有效:                                
    我们一直以来使用三因素分析法来研究保险行业,但是当具体到对于保险公司研  
究时,我们使用的是现金流量分析法,现金流能够更加真实地反映保险公司各方面的  
情况。其中现金流出主要包括退保金、赔款和费用三项,非现金流出主要为准备金和  
其他成本。又由于准备金的计提存在较大的操作空间,因此我们主要关注保险公司现  
金流出的三项。                                                              
    监管趋严和公司调整双重因素影响下,险企流量退保率开始下降:              
    流量退保率分析是现金流分析的重要组成部分,传统的退保率很难反应保险金额  
对于当期现金流的冲击。由于渠道和产品两方面原因的影响,上市险企在2013年以后  
流量退保率出现明显上升。2015年为上市险企退保高峰,但随着2016年险企的主动调  
整和行业监管趋严下的被动转型,流量退保率开始出现下降的趋势。                
    满期给付致使赔付压力增加,费用率伴随营销员渠道扩张而上升:              
    综合赔付率中保户红利支出占比较小,并且随着投资收益情况而有所起伏。前几  
年银保渠道的大量销售给满期给付埋下隐患,2016年上市险企满期给付出现了大幅增  
长。上市险企的费用率近年来稳中略增且各险企之间差异不大,而其中最主要的佣金  
费由于各险企都在积极扩张个险渠道,增大营销员队伍,而逐渐上升。              
    综合成本率出现下降,偿付能力充足率保持稳定                              
    三家上市险企中国人寿、中国太保和新华保险综合成本率分别较2015年下降5.10  
%、5.95%和5.61%,主要是由于流量退保率的下降,也是近几年以来首次上市险企  
综合成本率均有所下降。偿二代下行业的偿付能力充足率整体随着业务拓展呈现下降  
的趋势,而上市大型险企则整体保持稳定。                                      
    投资建议                                                                
    从上市险企的整体趋势来看,2016年上市险企的现金流压力较2015年已经出现了  
较为明显的好转,尤其是在流量退保率方面,出现了较大程度的下降。同时上市险企  
也在积极进行渠道和业务的转型,加大高价值个险渠道和传统保障类保险的发展,而  
个险渠道的增长也会为未来险企保费收入提供有力支撑,同时行业投资收益率预计也  
将会有所回升。因此我们继续看好行业未来的发展,维持“强于大市”评级。        
    风险提示                                                                
    退保率和满期给付压力增大风险;债券投资信用风险;利率下滑较快或出现急速  
上升,对于保险公司投资收益带来挑战;政策趋紧风险等。                        

[2017-05-02]非银金融行业:保险板块风景独好-周报(20170424-0428)
    ■山西证券
    市场回顾:                                                              
    上周(20170424-0428)沪深300指数、创业板指数分别收于3439.75(-0.78%)  
、1850.73(0.64%),申万一级行业非银金融指数涨幅为1.52%,在28个一级行业中 
排名第1,走势明显强于沪深300和创业板。子行业中,多元金融(-0.76%)、证券(- 
0.35%)、保险(5.35%)在227个三级行业中分别排96、80、4。                    
    个股表现中,涨幅居前的为中国人寿(8.29%)、新华保险(7.53%);跌幅居  
前的为大连控股(-11.23%)、太平洋(-5.73%)。                             
    投资策略:                                                              
    上周,二级市场整体低迷,但非银金融板块中保险板块风景独好。政策面上,习  
总书记定调金融安全六项任务,再次明确加强监管,金融稳定、防控金融风险放在第  
一位。中央政治局全体成员和一行三会均参与,重视程度可见一斑,联合协同监管的  
大幕已经拉开。我们认为,监管的影响在非银金融上市公司中已有充分反映,在市场  
风险偏好整体较低的背景下,大蓝筹的非银金融已有较高的投资价值,从披露的2017  
年一季报来看,业绩有了明显改善。本周我们给予行业"看好"评级。                
    风险提示:二级市场整体大幅下滑。                                        

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